2023年05月

2023年05月26日18:00

対話型AIバブルの号砲を告げるエヌビディアの決算

カテゴリ

NVIDIA、時価総額世界6位に　AI半導体で急成長

再びIT銘柄の興隆が始まった。

当ブログでは以前にChat GPTを触って体験し、これは様々なビジネス用途で使える範囲が広く、この分野でバブルが起こる可能性に着目していた。

【過去参考記事】

これについては、実際に企業業績にいつ出るかという問題があったわけだが、昨日のエヌビディアの決算で既に生成AI向けにGPUの注文が殺到していて、今期決算の数値だけでなく、受注状況から鑑みて今年の通期決算予想数値でさえ大きく上方修正する形でバブルが既に始まった証拠として出てきた。
これを受けてエヌビディアの株価は大型銘柄であるにも関わらず一日で25%上昇するというとんでもない動きとなり、一日での時価総額増加金額ではレコード記録となったようである。

【エヌビディアの株価チャート】

また、先ほどの過去記事でも書いたように、生成AIのトップを走るマイクロソフトの株価も、エヌビディアの生産委託先であるTSMCも大幅上昇する形となり、過去ブログで挙げた銘柄はソフトバンクGを除いては概ね好調な株価推移となった。

またこのことはまだまだサーバー需要が増えることを意味する。
2022年のIT銘柄の不調は単にPC・スマートフォンがコロナ禍バブルの需要先食いで落ち込んでいただけでなく、サーバー需要もクラウド需要の鈍化で伸びが鈍化していたことがかなり影響していた。
しかし、この対話型AIというのは大量にGPUが必要であることを考えると、サーバーもそれに比例する形で必要であることが考えられる。
そうなればクラウド需要・サーバー需要についてはこれまで落ち込んでいた数値は予想を改定する必要性があるし、これがIT銘柄全体に株価が上昇した要因となり、単に生成AIというだけでなく、IT関連需要について再ブーストエンジンが点火し始めていると市場は考えたということになる。

対話型AIという新しい飯のタネを経済は見つけたことを考慮すると、もはやこうしたIT銘柄中心に構成されているナスダックが底割れしていくと考えるのはナイーブすぎる考え方だろう。
少なくとも2022年に考えられていたファンダメンタルズの悪化を跳ね返すだけの新しい材料が出てきたんだから、そこの部分は2022年の株価には織り込まれていなったと判断しなければいけない。
この辺はテクニカル分析でしか株価を見れない人の限界がやはり露呈していると思われる。

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2023年05月25日18:00

虎視眈々と過剰債務企業から資産買い入れを狙うハゲタカ達

カテゴリ: 投資全体観

PacWest shares extend gains on $2.6 bln real estate loan sale

金融危機みたいな全員駄目な感じではなく、虎視眈々と狙いを定めているプレーヤーが多い。

世間ではやはり先行き景気懸念は大きい・リセッションはもう間近ということで、引き続きここで投資するのは危険・リセッションなら米国債・MMF購入が良いといった非常に保守的な意見が多い。
（さすがにショートポジション握り続けろと言ってた人達は絶滅しかかっている）
しかし、その言説の大半は統計などの無味乾燥なハードデータに基づくものばかりで、実際の経済活動をきちんと見ていないなと思う事象が足下でいくつか発生している。

具体的に言うと、過剰債務を抱えていて借入金を返済することを迫られてしまっている企業と、逆に資金を余らせていて儲かる資産を安値で投資したいというプレーヤーのニーズの目線が徐々に合ってきたのか、過剰債務企業と投資プレーヤー（ハゲタカ的な性格が強い）の間で資産売却交渉がまとまるケースが増加してきている。
上記ロイター記事にある、次にベイルインに追い込まれる可能性が高いと見られているパックウェスト銀行がRoc360という投資ファンドに商業不動産ローンを26億ドル売却したと報道され、パックウェスト銀行の株価は上昇した。

さらに、他にはソフトバンクＧが保有する投資ファンド・フォートレスを中東SWFファンドが買収するといった報道も入ってきている。

【参考ニュース】
ソフトバンクG 子会社の米投資ファンド「フォートレス」売却へ

この流れは非常に興味深い動きである。
多くの投資インフルエンサーはどうしても声が大きい人達の意見をピックアップしがちで、米国大手金融機関のエコノミストやらストラテジストやらレイダリオやら、ことあるたびにメディアに出てきて自分の意見を好き勝手述べる人達の意見をピックアップして、こんな著名人がこれだけ弱気なんだから相場は弱くなるに決まっているという、なんとも単純な結論を出しがちである。

しかし、普段メディアに出てこずに、虎視眈々と儲けるために非流動資産も含めて安値で資産購入するチャンスをうかがっている資金を余らせた投資プレーヤーは声が大きい人に隠れてたくさんいるわけで、そういった人達が段々と資産を売却したい人達との交渉に挑んでいるわけである。
そして交渉がうまくいけば、まとまったロットで安値で資産をがさっとかっさらっていっているのである。
彼らはメディアが軽々しく自分の意見を述べるような人達とは違い、まさに命がけで自らの資産を投じて行動に移しているわけで、彼らの行動を見る限りは「ここが金利の天井なんだから、ここでリスク資産を買わずしていつ買うのか」「他に資金を余らせているプレーヤーがいるので、ここで動かないと出遅れてしまう」という至極単純な理由で動いてきている。
日本でも、例えばオリックスは先行き景気警戒を持ってはいるものの、自分達の目線に合うプライスで資産売却提案が来れば買っていきたいと言っている。
実際に、そうした売却打診案件は来ているようで、過剰債務企業が余剰資金を保有する投資家に対して必死に現金化させてくださいと交渉行脚しているのがオリックス決算説明会音声からも確認できる。

こうした動きを総合的に考えるとド根性入れて資産を比較的長い期間保有する覚悟を決めている余剰資金を保有している投資家はそろりと投資再開に動いてきていると思われる。
これは金融危機が起こっている時には決して起こりえない動きであり、やはりベイルインしたSVBを買収したファーストシティズンズ銀行の成功を見たこと、SVBベイルインを受けてFRBの金融引き締めはストップしたことがいよいよリスク資産への投資再開を告げる号砲となったと言えるだろう。

こうしたことはテクニカル分析しかしていない人には決して理解できない内容である。
テクニカル分析を意味がないとは言わないが、こういう相場のステージが変わるという時は全く意味がないどころか、真逆のポジションを取ってしまいがちであることを肝に銘じるべきだろう。

【過去参考記事】
債券金利をテクニカル分析だけで判断することにはほとんど意味がない理由

これらを考慮して引き続き個人的には米国株・日本株について比較的浅い押し目でも拾っていくスタンスを継続したいと思う。

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2023年05月24日18:00

住友林業の決算コメントから考える米国住宅市場の現況

カテゴリ: 米国経済

〈新年度業績を聞く〉住友林業社長「米住宅、年後半に改善」

もっと物事を単純に・楽観的に捉えるべきなんだろうなと思う。

住友林業の決算質疑応答スクリプトを見ていると、足下の米国住宅市場について興味深いコメントがあったので、そのことについて今回はまとめていきたいと思う。
自分の目で決算コメント確認したい人は下記リンクから確認してもらいたい。

【住友林業IRページ】
https://sfc.jp/information/ir/

そもそも、なぜ住友林業の決算スクリプトを見ているかというと、住友林業は日本企業の中で米国での戸建て分譲事業をがっつりしているという意外性のある企業で（まあ四季報毎回見ている人はご存じの話だろうが）、日本語で米国戸建て分譲事業の状況を解説してくれるため、一つの参考になるなと思い、個人的には毎回確認している。

その中で興味深いコメントは以下の通りだ。

・市況は下げ止まり・東海岸が堅調
コメントの中で、昨年は市況が落ち込むとともにどこまで金利が上昇するか不明だったということや、金利上昇に伴ってローン審査が下りなかった物件が多かったということもあり不調であったが、今年はお客が新しく動き始めていて、需要に見合った在庫確保ができている。
また、東海岸の方が状況は良いということで、やはりリストラが進行中のIT企業が集中している西海岸より、業種が分散している東海岸の方が状況は安定しているとコメントされている。

・地銀融資が少し絞り込まれているが、集合住宅は比較的堅調
足下の米国地銀不安もあり、やはり地銀からの融資が承認されづらくなっていて、JV形式で投資目的の案件について動きが鈍いとコメントされている。
ただし、オフィスと比べるとずっと集合住宅動向は堅調であり、慎重ではありつつも、そこまで悲観視していないように見える。

・これ以上金利が上昇しないと見越した客が動き始める
ここが一番重要なポイントだろうと思う。
前年度第4四半期では一定の解約が発生して、さらに受注が落ち込んだこともあり厳しかったものの、今期はもう住宅ローン金利が現状の水準以上は上昇しないだろうという認識が顧客に広がって、6%台という高金利にもかかわらず契約が進み始めたとコメントしている。
理由としては中古住宅流通量は少なく、新築物件需要が相対的に強い。
しかも既存の住宅保有者は低金利時代に住宅購入しており、今の住宅を売却すると金利が高い住宅ローンへの借り換えとなるため、売却案件が増えず、中古住宅マーケットは低調ということである。

ここを見た時にピーンとこなければ、ファンダメンタルズ分析はできていないも同然である。
サブプライムローンの時は高金利で契約していた上に、変動金利ローンだったこともあり、住宅価格が下落するとともにどんどん差し押さえられる形になって住宅市況は崩壊した。
しかし、今回は多少住宅価格が下落していても、住宅を売却しないという決断ができているわけで、ようは差し押さえられるような低属性な購入者はいないし、投資用においても大してレバレッジをかけてマーケットに挑んでいるプレーヤーはいないということである。
つまり、投げ売らざるを得ないプレーヤーは少ないのである。
加えて、6%台の住宅ローン金利でも買いたいという購入希望者が一定いるということで、これから住宅を購入しようという人も健全な財務状況であることがうかがえる。

以上から以前のブログ記事で書いた通り、サブプライムローンと今の状況は大きく異なり、サブプライムローン型の経済破綻はまず起きえないだろうという推測について確信を得ることとなった。

【過去参考記事】

サブプライムローンショックと現在の住宅市場環境の大きな違いを考える

さらに重要なことは「もう金利が上昇しないことからリスク選好的な動きになっている」ことにある。
これは現在の株式市場でも同様ではないだろうか？
上記住宅市場コメントでは実質的に「もうこれ以上金利が上昇しない＝投資した場合の負担が読める」ということから皆が住宅購入に動き始めているのである。
株も、企業の借り入れ負担はこれ以上上昇しないんだから、株買ってＯＫだろぐらいの軽いノリで動いているわけである。
悲観論者が利上げが停止されて利下げした後に株価が暴落すると念仏を唱えている間にリスクを積極的に取っている人は動き始めているのである。
結局、みんな資産が投げ売られるクレジットクランチはない前提で動いているということである。
なので、クレジットクランチがない前提で考えているなら、今はリスク資産は「買い」という判断で良いと思う。
なお、この考え方については下記を参考にしてもらいたい。

【過去参考記事】
景気のハードランディングはどのように発生するのか？米国景気はハードランディングするのか？

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2023年05月23日19:30

本当にCMBSが米国景気全体に致命傷を浴びせるポテンシャルはあるのか？

カテゴリ: 米国経済

米不動産オーナー200兆円債務の壁、ＳＶＢ破綻で貸し手とＣＭＢＳ不安

オフィス市況の悪化だけでそんなに経済全体にまで影響するのかやや疑問。

ここもと米国株弱気派が挙げる下落懸念理由として、米国金融不安からCMBSで多額の不良債権が出るという懸念を論じる人が多い。
しかし、CMBSの絶対金額だけを誇張したような言い方ばかりで、その内実をきちんと言及している人は少ない。
また商業不動産の状況を追ってみていくと、オフィスは雇用の絞り込み・コロナ禍前まで続いていた豊富なパイプライン・リモートワークの普及による出社比率の低迷によって床需要が悪くて厳しいと見られているが、その他タイプの商業物件がそこまで厳しくなっているように見えないということもあり、きちんと物件タイプ別で状況がどうなっているかを確認していきたい。

まず米国での商業物件というのは何があるのかを確認していきたい。
そのために、まずは簡便的に米国REITの時価総額構成を見たい。
下記が米国REITの物件タイプ別内訳である。

【米国REIT内訳】
タイトルなし

http://www.am-one.co.jp/warashibe/article/fuyasu-20210831-1.html

見ていただければわかるが、まず米国REITの世界でオフィスが占める割合はたったの6%しかない。
これはなぜかというと、米国では新ジャンルの物件タイプが需要の増加を背景にどんどん伸びていたからである。
新ジャンルというのは何かというと、先ほどの図を見るとわかる通り、物流施設・通信タワー・医療施設・データセンターといったものである。
これら新ジャンルは今のところ需給は堅調推移しており、空室率も低く推移しているということもあり特段問題があるとみなされておらず、いきなり不良債権化しそうという形でフォーカスはあたりづらいだろう。

JLLのデータも見ておきたい。

【不動産タイプ別投資金額内訳】
タイトルなし

https://ir.jll.com/overview/default.aspx

ひと昔前までは状況的に問題視されていたショッピングモールについては、Ｅコマース比率が拡大傾向にあった2015年ぐらいからみんなぱったり投資しなくなり、コロナ禍で投資なんてやってられっかと皆完全に諦めたが、その後コロナ禍でEコマースでの購買体験を全米の人が体験してしまったことによる潜在顧客の枯渇＋リアルな購買体験の渇望からEコマース比率が上昇しなくなり、逆にショッピングモールの床面積需要が堅調推移したことから、家賃転嫁が進み始めたことにより問題視されなくなった。
住宅建設についても、現在インフレの問題になっている家賃インフレを考えれば、住宅供給は余っているどころか不足していることがわかっているので、ここも不良債権化するリスクは非常に小さいだろう。
また、JLLの投資データを見ると商業不動産のうち、オフィスが投資金額に占める割合は20%ちょっとぐらいといったどころもデータとして確認できる一方で、一番大きなウェイトを占めているのは賃貸住宅であり、これは昨今の賃貸住宅家賃の値上がり問題を考えれば、需給が緩んでいるとは考えづらい。
つまり現状商業不動産のうち問題視されている物件タイプはオフィスだけであり、その他タイプの物件がすぐに不良債権化するとは見られていない。

REITの時価総額や投資金額だと、これはエクイティ出資部分やんけと言われるので、実際にCMBSのデータを色々突合して確認してみたい。
データにもよるが、ChatGPTに教えてもらったソースでデータを見ると、CMBSの15%ぐらいの残高占有率があるようだが、ウェルズファーゴの貸出データなどを見ると20%ちょいあり、20%を挟んで前後する程度の数値ぐらいではないかと思われる。

【ウェルズファーゴの不動産貸出タイプ別内訳】
タイトルなし

https://www.wellsfargo.com/about/investor-relations/quarterly-earnings/

貸出20%というところから、実際に不良債権になる確率を一定程度ストレスをかけ、さらにそこに担保掛け目をかければ、なんとなく損失金額の可能性をはじくことができるように思う。

つまり、現状は商業不動産においてオフィスが大丈夫なのかというところに焦点が集まっているが、CMBSに占める割合はせいぜいあって20%程度で、他のタイプの商業不動産市場は需給が引き締まったままの状態を考えれば、担保価値まで考慮すると銀行の貸出に対して与える損失は仮に10%が不良債権になってもCMBS全体に対するダメージは1~2%なので、大規模に金融危機に発展するようなレベルになるような話ではないかと考えている。

こうした数値を追っていくと、CMBSの懸念で本当に米国景気メルトダウンまでいくとは思えないし、そこまでいくまでにFRBは利下げをするなどの対応手段を取る時間は十分にあるであろうことを考慮すれば、この材料をことさらに米国株暴落につなげるのは難しいのではないかと考えている。

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2023年05月22日19:30

経済が駄目な中国から、米国すり寄りに切り替える韓国

カテゴリ: 地政学; 新興国

韓国、経済も対米傾斜　尹政権1年、日米と安保推進

上顧客の方にすりよりますー。

上記日経新聞の記事は、前の文政権時代にあれだけ中国・北朝鮮に融和的な姿勢を取っていた韓国が、新政権になってからは逆に米国・日本に融和モードになっていることが報じられている。
しかも、その融和モードの進展はかなり急速で、米国・日本とトップ会談をして、自分はそちらの仲間ですよという必死のアピールをしていることが非常に印象的である。

この韓国の急転身は、上記日経新聞の記事からもわかるが、結局は経済的な理由によるものである。
前の文政権時代は破竹の勢いで中国が韓国からの輸入を増やしていたため、韓国の輸出先ランキングの1位は中国であった。
そして、まだその当時は中国はまだまだ伸びそうという気配を見せていたこともあり、地理的にも近いということもあって、その時点では中国優先の姿勢をすることが合理的となっていた。

しかし、尹錫悦新政権になってから対外の経済環境は激変した。
このまま登り龍的に台頭してくるだろうと思っていた中国が不動産バブルの崩壊と習近平による自己満経済政策のために一気に冷え込んでしまっている。
この中国の経済環境の激変具合については下記過去記事を参考にしてもらいたい。

【過去参考記事】
これから中国が長いデフレに苦しむ理由

そのため、気づけばあれよあれよと輸出金額ランキングで1位だった中国の輸出は落ちていき、ほぼ2位の米国と同じ程度の金額にまで減少してきてしまった。
しかも韓国は地理的に一番中国に近いので、現在の中国経済がどれだけ先行き暗いかは、世界の中でも肌感覚として一番真摯に感じているところだろう。
そのためまだまだ落ち込むと予想しやすい状況にあるわけで、そういった考え方を基に、もはや中国を優先して米国の機嫌を損ねるのは得策ではないと政権が考えるのは至極当然な話だろう。
しかも韓国自体も不動産バブルの崩壊で国内経済の落ち込みが進んでおり、今すぐにでも輸出でのお得意先におべっかをかいておく必要性・緊急性がある。

しかも、ちょうど政権が変わったばかりなので、以前の中国優先だった姿勢は全て前の文政権に責任を押し付けて、自分は対米関係は仕切り直しができるわけである。
そういうのもあり、対米傾斜すると同時に、中国に対する圧力を増やしている米国からは日本とも仲良くやれよと忠告されたために、ここもと対日関係についても一気に融和モードに移行させている。

つまり、この韓国の外交姿勢の変化は如実に米国経済が良好な一方で、中国経済はダメダメな状況であることを示しており、株式投資家も基本的にはこれに倣う形でポートフォリオを決めれば良いだろうと思う。
一方で、韓国はこうした輸出先の多寡であっちにいったりこっちにいったりというなんとも頼りない外交をせざるを得ないところに難があり、どうやらこの軟弱姿勢についても国民から不評らしく、支持率がやや低下傾向で進んでおり、なんとなくだが韓国経済・政治状況についても中国が揺れていくと同時にかなり流動的になりそうな気配を示してきている。

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