村越誠の投資資本主義

グローバルな情報をもとに投資資産を積んでいく慎重派投資家

中国

中国が預金準備率をガンガン引き下げている背景

中国人民銀、預金準備率引き下げ-6日から50bp下げて景気下支え

年初からぶっこんできた。

中国人民銀行が正月早々預金準備率を12.5%と0.5%切り下げる金融政策を発表した。
中国にとっては別にハッピーニューイヤーでもなんでもないので(中国は旧正月が新年)、1日早々から仕事するのはわからなくはないが、かなり市場参加者の意表をついてきた形で相場は年初からブル全開といった動きとなった。

ではなぜPBOCは年初から預金準備率を引き下げてきたのか?
これは大手銀行の貸出強化を促そうと中国金融当局が必死になっているということにある。
現在中国の金融システムは中小銀行がLGFVにずさん融資してしまい、中国政府はここを助けない姿勢をはっきりしめしていることから中小銀行で爆発的に不良債権が増える懸念(というか実際増えてる)が増加している。
その状況についてはnoteでも詳しく記載してある。
そしてこうした不良債権が爆発的に増えている間というのは、基本的には当局の指導が入るので貸出を増やすことはできなくなる。
しかし貸出を増やさなければ経済の血液である金融循環が止まってしまうことから、経済が死んでしまう。
そうならないようにするために、中国政府は体力のある大手銀に対して節度を保ちつつ、積極的に貸出を増やすよう促しているというのが現状だ。
それに中国のシャドーバンクの原因の一つが中国金融当局による厳しい預貸比率制限であり、ここの基準緩和はシャドーバンクの解消にいくらかは貢献していくものと思われる。

そして2018年後半頃からせっせと金融緩和を行ってきた中国政府の努力も少しずつ実ってきたのか、金融循環系指標は経済指標より先行して反応を始めている。
個人的に注目している中国本土株信用買い残高はあまり急激に増加するのはよくないが、じわじわと増加してきており、リスクテイクしたくてしょうがない中国人が金融緩和によって刺激され始めてるのがうかがえる。

中国株日次信用取引量

また中小銀行のファンディングの要であるNCD利回りも年末から年始にかけて急速に下がっており、中小銀行の資金繰り状況は市場が懸念するほどタイトではない。
春節資金繰りもこの状況であればほぼ懸念はないだろう。

というわけで中国については経済指標は未だ弱い状況が続いているものの、先行的な金融循環系指標については今のところリスクテイク姿勢が見えていることや、金融緩和策が効いていることを示唆しているように思える。

あとはここに米国の輸入増加というドルバラマキ要因が加われば、今年の新興国株は対米国株比相当割安であることからハッピーになれる道筋が見え始める可能性が高まってくるだろう。
今年はこの新興国株配分をどうするかがパフォーマンスの決め手になるように思える。

中国のAT1債がもはやAT1債としての役割を放棄

CBIRCのAT1債の扱いに関するニュースリリース

なりふりかまわぬ中国金融当局の措置。

こちらはCBIRCが「中国語のみ」で開示している資料だが、中身はかなり衝撃的な内容だ。
このCBIRCの発表の内容は、なんとAT1債の減免トリガーがゴーイングコンサーンベースではなく、Tier2債と同じゴーンコンサーンベースのものに変更するという話であり、AT1債の本来の役割を完全に放棄させるところまで妥協に向かっている。
具体的にどういうことなのか詳しく解説しよう。

通常AT1債というのは「銀行が実質破綻しないよう、破綻する前に損失を負担させる劣後債」である。
大抵の国ではこのラインをバーゼル3の基準と同様な中核的自己資本比率が5.125%というのを目安にしている。
ただし、実際の運用については各国・各地域で異なり、例えば欧州のAT1債は5.125%までCET1比率が下がったら問答無用で減損トリガーが引かれるが、アジアの国々の場合は個別で金融当局が判断してというような感じだ。
ただ、AT1債というのは実質破綻に陥る前に減免トリガーが引かれる「ゴーイングコンサーンをベースにした劣後債」であることはどこでも共通した話だ。
しかし、中国金融当局はこの原則を捻じ曲げにきたのだ。
中小銀行がLGFV向け融資の不良債権化で苦しんでおり、ファンドライジングが必要であることから、これら中小銀行がAT1債の発行が必要であることは目に見えている。
しかし、包商銀行を考えるといつトリガーが引かれるかわからないので安易に債券投資家は手を出せない。

<参考過去記事>

中国の中小銀行が公的管理下に置かれた時、AT1債はどうなるのか

そこで中国金融当局はAT1債について国内基準行については「ゴーンコンサーンベース」でしかトリガーを引かないと宣言したのだ。
つまり「実質破綻を認定した場合のみ減免される劣後債」にステータスが変わった。
これはTier2債とほぼ定義が同じになったことを意味する。
もちろんAT1債自体は弁済順位がTier2債より低いし、クーポンスキップの可能性も高いし、満期がないという点では未だにTier2債よりも劣後している債券であることは確かだ。
しかしAT1債の一番の特徴である「実質破綻しないよう、自己資本を拡充させるために事前に減免する劣後債」という役割は完全に放棄された。

現状投資家は中国当局が包商銀行のベイルイン失敗で中小銀行を変な形で潰すことはないと認識している。
ただ、ゴーイングコンサーンベースであるAT1債はそれでも減免される可能性があるため手を出しずらい。
そこで中国共産党は上記の内容を発表し、投資家に対してAT1債はクーポンは止まるかもしれないが、少なくとも元本が毀損するようなことはさせないということをはっきりと示したのだ。
これはモラルハザード以外のなにものでもないが、投資家が背負うリスクはクーポンスキップだけであることが明示され、投資家が投資しやすいように制度を曲げてきた。

このように中国政府は何が何でも中小銀行破綻で金融システムが崩壊しないよう下支え策を次々と打っている。 

中国で新たな中小銀行のベイルアウトが発生

China's Hengfeng Bank Gets $14.21 Billion Bailout

中国はベイルインは断固無理だとあきらめている。

中国の山東省に中小銀行であるHengfeng銀行がベイルアウト処理されるようである。
ベイルアウト処理というのは外部から援助資金を募り、債権者の負担なしで救済する方法のことをいう。
詳しくは下記の過去参考記事を見てほしい

<過去参考記事>

一般的な会社が潰れるというのと銀行が潰れるというのは意味合いが違う

(逆に債権者に負担を負わせて救済するのはベイルイン)

今回のベイルアウトでは国のソブリンウェルスファンドに加えて山東省傘下のアセマネ会社、それと元々出資していたUOB銀行も巻き込んで援助資金を出させるようだ。
UOB銀行については元々2008年に15%程度のHengfeng銀行の株を取得したのだが、今年5月にどこかに保有株式を売却したいと打診していたのだが、まったく売却先が見つからないという状態にあった。
そこに加えて、UOB銀行は中国でもそれなりにビジネスをやっているということもあり、助けないと何が起こっても知らんぞと中国政府に脅されたのか2.7億ドルも追加で資本注入をやらされる羽目になった。
こうした巨大経済基盤を盾に外国からも無理やりな条件をつきつけながら、かつ税金も投入しながら中小銀行処理を進めているというのが現状だ。

しかしこれではっきりしたのは、やはりこのブログの見立て通り中国政府は中小銀行をベイルインさせることは不可能だと考えているということだ。
包商銀行のベイルイン時にはインターバンク市場がゆれて金融システムがあわや大惨事というのまで見えかけていたということもあり、この時の恐怖を中国政府は忘れられない状態にある。
現在2018年の年次報告書が提出できない中小銀行が財務的に危ないと言われているが、個人的な見立てではこの大半の中小銀行はベイルアウトされると踏んでいる。
まだ今年前半まではベイルインされる可能性とそれに伴う債権者負担がどれぐらい必要なのかということを考える必要性があると感じていたのだが、もはやモラルハザードの極致にいるのでベイルインされる可能性も債権者負担もどちらも考える必要性がなくなった。
最終的な帰結は民間負債の一定部分が政府債務に切り替わるという形になるが、中国政府は政府債務としてカウントされないようにSWFなどを活用してごまかしながらの中小銀行救済という形になるだろう。

中国経済を考える上ではこの2018年年次報告書を提出できなかった銀行の救済状況を見ながら、中国政府の限界はあるのかどうか見極めていけばよいと考えている。 

動き始めた中国個人投資家の信用株買い

中国株日次信用取引量

タイトルなし


いつも中国の投資動向として重視して中国株の信用取引買い残高動向を見ている。
中国人は株において相当程度を信用取引でぶん回す傾向が強く、中国株動向は強くこの信用取引動向推移に相関している。
これを見ているといよいよ中国マネーも買い気を出してきたのかと期待を抱かせるにじわじわと増加傾向で推移し始めている。

中国は長らく金融緩和を行ってきていたがその効果がなかなか出なくいらいらしている人も多かったように思われる。
昨今ではLGFV関連の不良債権増加に伴い立ち行かなくなった包商銀行のベイルインも中小銀行のファンディングの要であるインターバンク市場を揺さぶるなどごたごたが続いていた。
しかし中国政府がその後の錦州銀行の処理対応などで絶対にインターバンク市場参加者に損失負わせるようなベイルインはやらないことを示し、とりあえず米中貿易戦争も双方ギリギリな状態であることから過激化が止まったことから、LGFVのデフォルト増加以外はかなり先行きの見通しがしやすくなってきた感触がある。
そのことを機敏に感じ取った中国個人投資家のお金がゆっくりだが動き始めたように思える。
特に香港の動乱で不当に安くなった香港経済エクスポージャーの低い本土関連株にアービトラージ的な打診買いをしているという話だ。

ただ怖いのは中国人個人投資家のポジションはすごく偏るのが速い。
加えてそれが平気で二階建てだったり、自分の会社の資産担保にしたりとお前破滅したらどうすんだよと思うようなポジションの取り方をする。
このリスクが示現したのが2015年に起きた中国株プチバブルの崩壊だ。
当時もまだ不況が長引く中で中国が大胆な金融緩和をかけてきた。
中国本土株のPERが10倍以下と激安だったということもあり、そこから急速に中国本土個人投資家がレバレッジをかけて株式市場に乱入してきた。
中国政府も途中まで煽っていたが、途中からちょっとまずいと考え始め証券会社や金融市場に過熱を止めるよう圧力をかけ始めた。
そこから積み上げたレバレッジが逆転し始めた。
来る日も来る日も市場が始まって数分で売りが殺到し、サーキットブレーカーが発動して全く身動きが取れないという状態に陥ったのだ。
まさに総悲観という形で結果的には中国本土株以外ならどこで買っても勝てる相場であったが、リアルタイムで見ていた身としては全てを投げ捨てたいという恐怖心との葛藤をしていた。

なので信用買いが徐々に積みあがるのはよいことだが、そのスピード感については注意をしていきたいと思う。 

香港人権法案の報復がしょぼすぎて、もはや米中両者ともギリギリなことが判明。

中国が対米報復措置を発表 軍艦寄港拒否、NGOも対象



どっちもかなりギリギリの勝負をしていて余裕がないのがわかった。

11月に米国政府が可決してきた香港人権法案について、中国は内政干渉だとして報復を検討しているといってずっと相場をびびらせてきた。
すわ米中通商交渉の中断だとか、中国側が報復関税しかけるのかとかいろんな憶測が飛び交っていた。

しかし蓋を開けてみれば米軍艦の香港寄港拒否などの措置および米国の非政府組織(NGO)もその制裁の中に含めるという発表であった。
そもそも米軍艦が香港なんかに寄るわけなんかなく、普通になにか臨時のことが起きれば台湾に寄港する。
米国のNGOも香港寄港なんてそんなするわけもない。
と考えればこの報復はしているようで何もしていないに等しいに近い。

上記のようにもはや米国側も関税発動を先送りしたそうだし、ファーウェイへの制裁も米国企業のロビー活動で猛反発にあっており骨抜きになっている。
何よりもトランプ氏自身が来年の選挙を考えるとそろそろ中国に対してこれだけのものを勝ち取ったという実績をアピールしたいし、そのためには次の米中通商交渉を行うことは必須だし、そこで何かしらの合意を作りたいので、ここで中国側の面子を変な形で潰してノーディールにしたくないという意図が見え見えだ。
一方で、中国も中国で国内の景気鈍化についてそこまで余裕がないし、上記のように香港人権法案の報復もしているようで全く中身がないし、それはトランプ氏の機嫌を損ねて米中通商交渉ぶち壊したくないという雰囲気が今回の中身のない報復案件で露呈した。
そもそも、香港のデモ動乱後に知的財産権について罰則規定を作る動きを見せたのは、中国側もなんとか制裁がこれ以上強化されるのはできれば避けたいし、ロシアなどは外貨準備高が着々と増加する中で昨今全く中国の外貨準備高が増加していないのを見ても中国側にすごく余裕があるかというと実はそうでもないように見えてくる。

このことから既に米中両者とももうこれ以上変に貿易戦争問題をこじらせたくないという材料が出揃い始めており、口では過激な策をしかけると発表するものの、実行の段階になるとまるでなんだそれといった中身がなかったりプロレスみたいな八百長策だったりするレベルしか出てこなくなってきた。

ただそれを考えても、単純に半導体関連銘柄いっぱい入っているナスダックをバスケットで買うのが一番無難ではと言われると、まあそうですねという回答しか出てこない。


以上を勘案して来年の選挙でトランプ氏が負けない限りは一旦米中貿易戦争については過激化はしづらい方向性になるのではないか、それによってここまでアンダーバリューされてきた資産について真剣に新しく取り組むのかどうかを考える必要性もあるのではないかと考え始めている。

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