村越誠の投資資本主義

グローバルな情報をもとに投資資産を積んでいく慎重派投資家

投資雑感

ドイツ銀のAT1債償還見送りは単なる経済合理性に基づいたもの

ドイツ銀、償還可能な債券の返済見送りへ 市場の混乱が影響



さすがにてきとーぶっこいて解説してる人は少しぐらい自分で調べたら?

ドイツ銀がAT1債という弁済順位の低い社債の償還を見送ったということで、「なんかドイツ銀がやばい」とかいうすごくてきとーな意見つぶやいている頓珍漢な人がいるので、ちょっと詳しく解説しておこうと思う。

以前にも記事にしたが、AT1債とはバーゼル3の規制下で自己資本を拡充するために発行する社債であり、Additional Tier1という資本カテゴリに入れられる債券である。
しかし、その条件として早期償還(コール)は5年以降の日付、バーゼル3の規制の下決められた水準の資本を下回ると利払い停止・元本削減を金融当局から命じられる、コールスキップした場合のステップアップは禁止という非常に重たいリスクを課せられるかわりに、高利回りという特徴がある。

そして今回ドイツ銀がコールをスキップした社債というのがドル建てでクーポンが6%、当時の米国5年金利水準が当時1.5%ぐらいでおそらくスプレッド(上乗せ金利)は4.5%ぐらいだ。
この時、発行体が重要視するのはコール日におけるスプレッド水準である。
コールをすればそれだけAdditional Tier1が減少するので、新規のAT1債を発行するとお得かどうかというのを非常に重視する。
今回はスプレッド4.5%という水準ではどう考えても当面は発行厳しそうだと判断したため、早期償還を見送ったわけだ。
つまり早期償還するといった判断には、該当する社債が一体いくらの上乗せ金利で発行したのかというのが一番大きな要素になる。
例えばこのAT1債の元々の上乗せ金利が10%とかあれば、普通の相場ならコールして新しい債券を発行した方が発行体に対してインセンティブが大きいのでコール確率は非常に高くなる。
一方で3%とかで起債している場合はよほどタイトな相場でないと達成できなそうということでコールスキップされる確率が高まる。

もちろんドイツ銀自体の信用力が低いうんぬんは一定程度あるが、今回はどちらかというと新規発行コストと天秤をかけてスキップした方がお得だよねという経済合理性に基づいた判断であるため、別につぶれそうで返済するお金がないから見送ったというわけでは全くない。
もちろんこの後コロナウイルスによる景気鈍化でやっぱりドイツ銀の業務やばいとなる可能性はあるけど、それと今回のコールスキップは全く別事象である。

なのでこのコールスキップという事象を見ただけでやれ信用不安だとか煽る人は金融規制を調べていない全くの素人であり、全く聞く価値のないゴミみたいな意見を垂れ流しているにすぎない。

VIX指数が具体的に株価にどういう数値影響を与えるか再度考えたい

<VIX指数のチャート>
タイトルなし


VIX指数の数値についての理解を深めよう。

VIX指数が未だ不安定な状態にあるし、単にVIX指数が低ければ相場は堅調で、VIX指数が高ければ相場はぐちゃぐちゃになるぐらいの認識では初心者と変わらなく芸がないので、具体的にVIX指数の数値がどう相場への数値的影響を示唆するのか考えてみようと思う。

そもそもVIX指数の数値は一体どういう意味があるのかを数値を使って改めて認識しておきたいと思う。
VIX指数が金曜日見た時点で48という結構すごい数値が出てきた。
この48という数値は年間48%に匹敵するボラティリティが瞬間風速でS&P500指数で現れることを意味する。
年間48%のボラティリティは1日に換算するとどうか?

計算式:48÷(250^0.5≒16)=3%
(正確には250^0.5は16より少し小さい)

つまり一日で±3%以上上下する確率が32%ある。
±6%上下する確率が5%ぐらい存在する。
しかしこういう時は総じてそもそも売りが殺到しているため正規分布の真ん中が0よりマイナスの位置になるだろう。
その正規分布の真ん中がどこにあるかは各自の予想によって異なるが、例えば-1%が真ん中ならその時点で株価が日次でマイナスになる確率が60%ぐらいになる。

また一日3%のボラティリティということは一ヵ月でいうと
計算式:3×(21^0.5≒4.6)=13.8%

正規分布の真ん中がゼロなら13.8%下落する確率は16%存在する。

一時的な荒れ相場になって、VIX指数が30ぐらいの数値が続く時は大体1-2か月ぐらいかなと過去相場を見てると推定される。
大体その時の月間1σは8.6%ぐらいだ。
2か月なら12.2%だ。
こういう数値を見て感じることは下落するときはまず一声10%はS&P500ベースでまあよく見る現象ですわなということである。
20%下落するレベルになるとさすがに-1.7σぐらいになるため、そこまで来るとレアケースになるなという感触になる。
こういうことを考えてくると、さすがにS&P500ベースで3割暴落するというのは検討する必要性はそこまでないと思う。
あってトップから2割ぐらいを今回の目安にしておきたいと思う。

ここまで色々自分なりにVIX指数とは何かを考えてきた記事もこれを機会に書いてきたので、こちらも参照してもらいたい。
とにかく今回の相場の動きの中で個人的には様々な動きや現象を数値に落とし込めるものは数値に落とし込むことによって底値を取りに行く努力をしていってみたいと思う。

<過去参考記事>

VIX指数が徐々に米国株を振らすビッグテールになってきている

クオンツファンドの人間味のない売りに用心


15%下落しても耐えらえるようなポートフォリオにしよう


VIX指数が徐々に米国株を振らすビッグテールになってきている

Record Wall Street rally triggers boom in options

VIX指数とはそもそもどういう風に計算されているかご存じだろうか?

VIX指数を巡る諸問題 - 日本証券経済研究所



上記の4ページ目にVIX指数の計算方法が示されているが、まあなんか一目見るとよくわからない数式だなと思う人が多いかもしれない。
少し単純にいうと、無リスク利子率を置いておくと、VIX指数を動かすファクターは実質的に気配値が出ている全てのS&P500のオプション価格から計算されるのである。
だからオプション価格が上昇するとVIX指数が上昇するのだ。
ではオプション価格が上昇するときはどのような時かというと、インプライドボラティリティが上昇するときである。

つまりこれは厳密にいうとS&P500のヒストリカルボラティリティ(現実に起きたボラティリティ)ではなく、インプライドボラティリティ(将来予想されるボラティリティ)なのである。
このインプライドボラティリティは言ってみれば、オプション市場参加者が需給を読みながら決めており、まあ悪い言い方をすればなんとなくーで決めているものである。
このインプライドボラティリティの跳ね上がりは今まで均衡を保ちながら推移していたプット売り・コール買いしている人達のポジションを一気にひっくり返す破壊力を持つ。
つまりVIX指数は単純な相場の変動率を示しているだけでなく、オプション勢の痛み方も示している。

特に今回はオプション勢の痛み方は通常より大きいと思われる。
上記FTの記事では2月18日のまさにマーケットが絶頂を迎える直前にコールオプションを買って市場の高騰を待ちわびているトレードが続出していたという。
しかしその期待は全員裏切られ、この記事に掲載されている時点のアウトオブコールは全て電子クズとなっただろう。
またコール買いが多い時は、大抵市場をなめてかかったプット売りも盛んにおこなわれるため、プット売り勢は大量の追証を食らっている真っ最中だろう。

なぜここまでオプション市場に注目しているかというと、ここ数十年で米国ではオプションを使ったトレードというのが非常に幅広く活用されるようになっており、個別株でもオプション使って十分に取引ができる厚みを持つのは実質米国市場のみとなっている。
オプション市場が拡大することにより、様々なトレード手法が確立されているが、中でもえげつないこと思いつくなと思ったのは最近読み直した「成長株投資の神」という本の一部分にこんなことが書かれていた。

ーーーーーーーーーーーー
「出来高が細り、株価が急落していれば、私はまずディープマネーのコールオプションを売り、その後に持ち株を売ります。私の売りによって株価は必ず下げるからです。私が持ち株を売って株価が下がると、コールが安くなっていくので、それを買い戻すときの利益で持ち株の損失と相殺できます」
ーーーーーーーーーーーー


成長株投資の神

普通はプット買うんじゃないのと思われる人がいるかもしれないが、通常同じ値幅ならコールよりプットの値段の方が高い。
理由はプットは株価下落をヘッジするために買いポジションを持つプレーヤーがコールを触るプレーヤーより多く、株価下落している最中にプットを買うのはインプライドボラティリティの増加もあり、エントリーに高いコストが生じるし、その分だけ手元キャッシュを消費する必要性がある。
そのためディープインマネーのコールを売るという手元キャッシュいらず(一部は証拠金差し入れが必要だろうが)の取引を行い、そこから一気に自分が保有する株を売っていくというオペレーションを行うということだ。

このようにポジションを一気に動かす過程でオプションを活用する例が増えており、これによりVIX指数がS&P500に与える影響は過去に比べて強まっているのではないかと思う。
今回の下げ相場でもVIX指数が一気にジャンプして、こうしたポジションアンワインドが続いており、1週間・2週間でこれが片付くとは個人的には考えていない。

金融業で最もやってはいけないことを検討していたオリガミ

スマホ決済乱立、還元競い消耗 メルペイがオリガミ買収


相場がアホみたいな動きしてて見ててもしょうがないので、ちょっと閑話休題。

読んでたら最低のメンタリティな会社だなと思ったので少し新興勢金融に携わる人達にはぜひとも心してほしいことを述べたい。
まだ出来立てベンチャーでいろんなことに金がかかるのに六本木ヒルズに入居しているというだけでもこれはないわと思うが、個人的にコメントとしては史上最低かつ衝撃的だなと思った部分はここだ。

営業赤字は25億円で「1月中に資金調達のメドがたたなければ、預かり資産に手をつける必要があった」という。

この噂が出ていた時点で、オリガミのCEOは本当に資金調達できなかったら顧客資金を使い込んでいたと思う。
じゃなければこんな関係者コメントは出てこない。
これは一度でも金融機関勤めたことがあるような人間が口にしては絶対にいけないコメントだ。
金融業というのは、その性格上「顧客から預かっている資産を横領したい」というインセンティブが常に働く歴史があり、世界各地で金融業に携わる人間達があらゆる手法を駆使して顧客資産を横領するという事件を起こしてきた。

そしてこうした顧客資産を保護するために金融の法制度は整備されていっており、歴史の長い金融分野では、銀行では預金保護法といった預金を直接的に保証する制度や、投資信託にあたっては信託銀行が資産保全をし、運用会社が破綻しても顧客資産には影響ないように保全がなされてきている。

一方で新分野のFintechでは法律が追い付いていないことから顧客資金の保全というのが整備されていないことがある。
全く持って顧客資産が保全されていなかったケースでいうとソーシャルレンディング関連が挙げられるだろう。
みんなのクレジットというソーシャルレンディング会社が募集している案件は全部大嘘で、顧客から預かった資産をポンジースキームさせた挙句、一部をお実質的には自分のふところに入れるといったどこを見ても一点の曇りもない詐欺を働いていた。

<過去参考記事>

みんなのクレジットの詐欺問題および回収率の目安


金融業で顧客から預かった資金に手をつけるということは、大小はあれどほぼ上記のような詐欺と全く性質は同じだ。
動機は違えど、最終的には顧客に資金が返せなくなるんだから、結末は同じだ。

ぜひともこの点については新興フィンテック企業に勤めている皆様には心にしっかり刻んでほしいと思う。
概して若いFintech企業はこの顧客資金預かりをかなり舐めてかかっている会社が多い(というよりそういう若い人ばっかり)が、このような詐欺を働いたせいで業界が一発で信用を無くすということが起こり、自分達の居場所をなくすことにもなりかねないからだ。

30歳資産2000万円を豊かな生活を送るための資産形成メルクマールにしたい。

昨今会社で使えないおじさんに対する風当たりはより一層厳しくなっている。
やはりそうなると40歳手前ぐらいでいくら資産を積み上げているのかが人生における重要な点だろう。
普通の人が安心して生活できるためにはどれだけの資産形成をしておかなければいけないだろうか?
個人的には30歳時点で2000万円というのをメルクマールにしたいと思う。
30歳時点で2000万円という試算金額は一応は頑張ればだれでも達成できる数値だと思っている。

ただし、それにはいくつか条件がある。
①20歳台前半で結婚すること、両者あわせて最低年収600万円
②計画的な支出をできる
この2つが必要だ。

30歳2000万円を貯めるためには22歳で大学卒業して働き始めるとしよう。
8年の間に2000万円貯めなければいけないということは年間250万円の貯蓄が必要だ。
年間250万円を貯めるのは、そこそこ高年収の人でないと単身では難しいだろう。
しかし、結婚したならばそこまで難しくない数値として現実味が出てくる。
両者とも働けば、例え両方とも年収300万円だとしても、年間600万円の収入になる。
そこから考えれば年間支出を350万円に収めれば年間250万円の貯蓄ができる。
少し甘めに見積もって月間支出30万円に収めればよい。

月間支出30万円のうち、どうしても支出せざるを得ない最低限の支出は
・家賃(月10万円)
・ スマホおよび固定通信費(これを1万円に収めたい)
・光熱費(できれば平均1万円)
・食費(7万円ぐらい見積ればいいのでは)
つまり合計20万円ぐらいになる。
そうなるとあと残り10万円で様々な支出をやりくりするという努力をする。
もちろんどちらかが年収400万円になれば、支出できる金額が年間450万円になり、月間40万円の支出が可能になるので、上記ケースよりぐっと生活が楽になる。

なのでベストケースでは25歳より手前で結婚して、早急に世帯で年間250万円を貯蓄できる体制を構築する。
これが普通の人の現実的な資産形成手法だろう。

30歳2000万円の資産形成ができれば、それをいくらか投資に回すことによって、年間50-60万円ぐらいの資産運用収益獲得が期待できる。
これはちょっとしたパート一人分ぐらいの年収に換算できる。
これを積み上げていけば40歳には変な金の使い方をしなければ節約せずとも3000万円ぐらいの資産を形成できるだろう。
ここまでくれば例えば自分が使えないおじさんとして会社から放逐されたとしても、自分と妻が何かしらのパートで稼ぎ、加えてパート1.5人-2人分のお金を資産運用で稼ぐことができ、とりあえず食うに困らない生活が可能だ。

しかし、これを達成するためには普通の年収程度しか稼げない人には本当に20歳代で計画的かつシビアな生活を送る必要性がある。
しかし、普通の人より多く資産形成しようと思ったら普通の人ができないことをするしか方法はない。
それをしっかり認識してほしい。

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村越誠

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